茶記股與麥當勞

2019-05-31 12:34:12
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全世界都知,中國人模仿能力極高,自改革開放以來,抄襲或借鏡美國商業模式,成功例子不計其數,在科技領域上甚至有青出於藍之處。話雖如此,看似簡單的麥當勞快餐模式,卻始終沒有大陸企業家能夠成功複製。由早年上市的味千拉麵、距离IPO僅一步之遥的「真功夫蒸飯、LV入股的翡翠拉麵小籠包都未能像美式漢堡包般遍地開花。

近日太興集團上市,雖然公司盤數其實幾靚,多品牌策略又成功,但大家經歷翠華上市後股東爭拗,業績走樣的陷阱,對茶記股已有戒心。再者,香港餐飲股是啤殻金主的樂園,無論是越南河粉,抑或shabu shabu,一樣可以變出個上市殻,成個板塊良莠不齊。香港餐飲界表現最平穩、業務最成功的,公認是沒有上市的美心集團,同是家族經營的大家樂一直以食物麻麻、業績和派息穩定的招牌,而深得投資者歡心。

從味千拉麵到真功夫,原本的目標都是以烹調容易標準化,又符合中國人口味的快餐,代美式炸鷄、漢堡包之類。味千拉麵上市時,是以打造中式麥當勞為賣點,拉麵標準化不會難得過炸鷄,中國各省各市都有食麵的習慣,聽落言之成理。但結果經歷了一次骨湯門風波後,味千就愈做愈縮。

以李小龍為形象標記的真功夫更慘,原本由姐夫及小舅子各位50%股權的真功夫,以标准化的方式經營中式蒸飯,曾被不少人看好,將成为「中國的麥當勞」,結果兩個創始股東互鬥,其中一個更鋃鐺入獄,連鎖餐飲界地位下滑,業務及品牌受損嚴重。

太興上市,股民難免回想起翠華上市風光一時,但業績極速走樣,兼且大股東租漏水舖位給上市公司自肥的行為,隱隱覺得港式茶記股有伏味,而綜觀坊間眾多分析文章中,就以林一鳴在東周刊的專欄文章最有見地:

林一鳴論太興

當中提到一點:太興集團2018年總盈利3.05億元,當中1.63億是賣出早前物業的利潤,其他盈利加起來就只有1.42億元。單靠樓價升值賺到的錢,竟然比191間餐廳、6,900位員工辛苦經營365天賺的血汗錢還要多,這就是香港的「核心價值」了!

飲食業賺的是辛苦錢,連鎖飲食集團要管理的事千頭萬緒,要長期專注細節管理確實不易,太興創辦人陳永安由當年率先以奶茶做冰粒,令奶茶不會愈飲愈淡,到近年發明炒牛河機械人,說明他對生意是十分著重細節,兒子Tommy搞茶木這個品牌,無疑亦搞得好出色,朗豪坊最旺那一層food court,太興集團以茶木及敏華冰室各佔兩個旺舖,反映Tommy用年輕品牌殺入商場這招是成功的。

拉麵、蒸飯、茶記、冰室,統統都可以出品標準化,但中國人的餐飲界做不到麥當勞,核心問題可能不是那一樣食品更易控制,歸根究底,是人性和管理的問題。《明朝那些事兒》中說過,中國歷史長河中,合作創業的人一般難逃「四同」的過程。從同舟共濟到同床異夢,後續變為同室操戈,最終以同歸於盡收尾。

我主觀地相信餐飲業以父子檔管理,結局點都好過翠華幾個股東不能共富貴,當然上市後很多老闆都會被香港炒賣的「核心價值」動搖了經營的初心,這真是要待時間證明了。

 

 



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傳富不如傳智,傳子更可傳社

根據霍金的說法,人類的後代,要大幅度移民,離開太陽系,並且要住在宇航船內作跨代傳承,經歷數代人之後,才能抵達彼岸。未集體起飛前,甚麽機械以至基因改造,絕對免不了。科技累積,絕對沒有嫌太高,而最重要的,是要大量投入財富,所以除了科學家外,有能力創富者,才是人類延續上的關鍵人物,沒有巨額財富投入,超凡入聖的虧蝕忍耐力,不會有真正的科技創新 ! 2018 是企業家離世年,企業家本人以至他的下一代,中間有來往的為數不少,有些是點頭之交,有些曾共謀天下,程度高低各異。交往史並不是重點,重點是這些企業家的思想行為,對商道創富,有甚麽反省及啟示,怎樣可以令新一代更有效地創富,讓筆者由一些較疏的企業家或其二代開始談 :鄒文懷 : 和鄒先生並不認識,雖然在公眾場合碰過好幾次,他總是禮貌周周,但卻和他的非婚生兒子鄒重璂認識,當時他應該是二三十歲的時候,並已經是醫生,正在和一位女護士拍拖,我們在同一個圈子出入,只覺得他相當沉默,當時天真地以為醫生就是這個樣子,後來得知他是鄒文懷先生的非婚生兒子,聽後也沒有甚麽特別感覺,畢竟歐洲在某年代,1/3 人口是私生子。及至鄒文懷先生過身後,此段往事卻被傳媒猛烈抨擊,指鄒先生生前沒有恰當地支援過他的私生兒女。身邊不少盛年人士,除了發展婚姻以外的異性關係外,更二次甚至三次創造後代,其中甚至有敢於自我揭發者,命運各異,有人因此晚年離婚,另外有人幸福地令「二環」「三環」兒女得到元配認受。回顧鄒文懷先生個案,在創富層面上,如果鄒重璂創立的「天一醫療」,得到父親的及早支援,會不會規模更壯大 ? 超越當年曹貴子的康健國際,成一個更有為的企業家,不比老父創辦的嘉禾影業最鼎盛的時候遜色。考量傳承是否成功,最關鍵是傳承計畫有沒有令後代人盡其才,尤其是育有創業家後代,是否提供足夠資本及機制,成就其創業規模以貢獻社會。劉迺強 : 心水清的人是看到這個名字,肯定以為筆者搞錯,文章應該是針對離世的企業家,而不是針對政治人。可能劉先生本人,也沒有覺得過自己是企業家,但筆者在 80 年代,卻親手協助過他創造的企業,他當時的企業,名為「社團服務中心」,顧名思義他是將很多不同的左派工會組合起來,為他們提供購物服務,組合成一個相當龐大的近似百貨公司業務,當時筆者就是協助他的「社團服務中心」,接通影視軟體租賃集團,讓他們的會員,可以用更優惠的價錢,租賃影視軟體,記憶中這個概念,還是由劉先生主動提出,證明他的商業觸覺敏銳。當時「社團服務中心」的規模,相信不比「教協」少,這個級數的營業規模,放諸今天,可以將之「領匯化」,雖然其主要股東為非牟利機構或慈善團體,仍然可以將業務上市,很多慈善團體或非牟利團體沒有認真這樣想過或理解過,將業務流量,轉化為穩定的捐款來源,造福社群。讀者亦應該擴闊眼界,資本市場不單止可以為私人創富,亦可以為公眾創富。若中國地方政府懂得運用資本市場製造收入,無需過度倚賴賣地收益,中國長遠才可避免如香港及日本等地方,走進類似農奴的樓奴社會。查良鏞 : 查先生在小說的成就太大,很容易令人忘記他是一個企業家。在那些年,一個人能用筆桿子養活自己,兼且能製造出一個上市企業明報集團,是非常之不容易。就算到今天,似乎仍未有一個 KOL 打造出一個上市級企業。查先生的遺憾,似乎祇有兩個 : 一個是拿不到諾貝爾獎,這個問題誰都幫不了他 ; 另一個遺憾,是傳人失敗。 當時他將明報傳給了於品海,可惜他經營明報不善,最後失意賣給馬來西亞人張曉卿。 名嘴黃霑生前曾經是大承諮詢的成員,他曾斬釘截鐵地說,查良鏞之所以傳位給於品海,是因為覺得於品海非常像查良鏞自殺過身的兒子,所以像著了迷一樣,雙手奉上明報,中間沒有太多考慮,以致日後出現悔意。企業家傳承一如人生,波折在所難免。傳人跟結婚物件異曲同工之處,就是很難一次過滿意,若能在傳承之前建立一個監察隊伍,那怕是上市公司內的特殊董事委員會,還是在家族議局延聘獨立參議員,建立過渡監察機制,若傳人無法在期內表現達標,由預設機制將之拉下馬,並備有過渡人員interim executive 接任,確保不會出現無人駕駛的行為。查先生千算萬算,卻在封刀歸隱前棋差一著。今時今日傳承科技發達,敝司十年前已經開始有數位化圖譜分析,企業家在傳承的時候,可以根據發展圖譜定位,按部就班有序完成,無需像查良鏞一次過將全部籌碼推出去,再冒類似不必要的風險。 (待續)2018 離世企業家成就觀察 (之一) 文章已刊於2018年12月15日香港信報

從閱文來到寶寶樹

戰友位公子下星期就一歲生日,大家不禁老土地慨嘆時光飛逝,還記得一年前這刻還在悉尼旅遊,行程唔緊密但有點忙亂,就是因為忙著越洋沽售當時火熱的IPO雷蛇(1337)及易鑫(2858),還有就是上機前以開市價即daylow價90元沽出閱文(0772),一年過去,無論在上市首日用咩價沽出,現在回看也難免失笑。去年十一月這IPO三寶,最多人認同的必是閱文,無論從概念、血統及前景,都屬優秀,只係估值貴,當日以歷史市盈率100倍上市,首天股價仲升多一倍,過千億市值但只賺5億幾,但坊間分析仲係貴得有道理,因為增長是幾何級數攀升,加上有騰訊加持。早幾個月公佈的半年業績的確高增長啊,半年賺5億人仔,但股價已從高位腰斬。至於雷蛇及協鑫,上市前已經係蝕錢,受到熱捧只是時勢造英雄,加上有誠哥及騰訊效應。雷蛇這年來好似出咗幾款手機,亦動用了近億元現金去回購股份,但現價仍比高位跌78%。而協鑫呢,坦白說青冰在一年前及現在,都係唔太了解佢做乜的,只知道上市前蝕錢,現在都係,最離奇係從經營所得的現金流,現仍是負數,所以從上市首天的10蚊跌至2蚊,非常合理。IPO市場,氣氛決定一切,甚麼時候要合埋眼抽,甚麼時候要細讀本招股書,也不難分辨,現時氣氛咁差,仲堅持要招股的,急需資金是固然,估值就肯定低。早幾日有戰友問寶寶樹(1761)得唔得,心諗概念都算獨特喎,是否國內版的Babykingdom呢?所以即刻去睇吓本招股書,點知睇完涼了半截,呢隻又係蝕住錢上市,但扣除22億的金融負債公允值變動,上半年仲有1億人仔的經營利潤,又因為這批價值近87億的「附有優先權的金融工具」,佢地截至6月底,權益額是負68億,權益,即係資產減負債囉,換言之,即係負資產公司,咁你又唔使太驚,只要佢地成功上市,這負債會轉換成股本,即係話即使下限6.12元定價,權益額即時升至31億。如果公司未能在2020年10月前上市,持有這些"負債"的股東,包括阿里巴巴,就有權要求公司或始創人回水的,換言之上市就是勝利,巴巴亦安然持有近一成股權喇。睇完咁多嘢,相信戰友對這個babykingdom概念的觀感,一定好極有限,無計啦,只嘆你生不逢時,一年前出世,有巴巴加持,肯定熱爆飛天,甚麼負資產負現金流,都先孖為敬呀。

港股六絕及小米上市?

港股本來在六月初反彈,恆生指數六月七日一度升上31516點的高位。怎知美國總統特朗普不顧早前羅斯及劉鶴達成的協議,宣佈向500億美元中國進口徵收25%關稅。當然中國不會示弱,立即向等額的美國進口徵收報復性關稅。特朗普不是一位理性的總統,不怕損害盟友或任何國家關係,立即宣佈將向2000億美元的中國貨徵收關稅,令到一場貿易戰立即展開。同時特朗普也向歐盟、日本、加拿大及墨西哥出口鋼及鋁材徵收25%及10%關稅,於是歐盟亦向美國威士忌、農產品及電單車徵收報復性關稅,一場環球貿易戰展開。環球股市也因為美國展開的貿易戰而大幅下跌。恆生指數在六月十九日一度大幅941點,全週跌971點。港股方面,近日最重要的消息是第一隻同股不同權股份小米,正式展開招股。按招股書資料,小米發行21.8億股,招股價17元至22元,集資最多480億元,為自2016年最大的新股上市。其中34.7%是舊股,其餘是新股。小米引入七位基石投資者,包括中投中財、中國移動、高通、國開行、保利、順豐、及招商局,合共認購43億元。按招股書更詳盡的披露,小米今年首季收入為344.12億元,經調整經營淨利潤為16.99億元。其中,智能手機收入為232.39億元。據IDC數據,2018年第一季度在全球智能手機市場同比下滑2.9%的情況下,小米手機同比增長87.8%。如果一般首季度都是手機行業銷售淡季,預計小米手機全年的表現將會比第一季理想。根據艾瑞咨詢,小米盒子2017年的出貨量在中國境內排名第一。另據奧維雲網(AVC)的數據,4月份小米電視線上線下總出貨量躍居中國第一。小米的業務分別三大板塊,第一是硬件銷售,第二是新零售,第三是互聯網業務。小米招股有三大問題需要分析。第一,小米是否新經濟股。小米收入有九成來自硬件銷售,但小米強調是新經濟股,以互聯網業務為發展主力。雷軍強調手機等硬件毛件只有5%,是用量來建新客戶群。再用這建立的客戶群來建立互聯網業務,而網上業務,增長率達到九成,毛利率六成。定位問題引到第二問題—估值。小米2018年第一季因為優先股轉普通股而錄得虧損,若撇開特別項目,小米第一季盈利有10億元。2018年市盈率達到51倍,(以22元招股價計算),2019年預測盈利仍是近30倍。有分析員指出,全球最大科技股美國的蘋果市盈率只是16倍,為什麼小米市盈率比蘋果高一倍多。小米管理層強調小米是高增長公司,可以享有高市盈率。最後是時間問題,如果小米在今年一月至三月上市,相信反應十分好。但是港交所到今年七月才推出同股不同權,小米要推遲到七月才能申請上升。本來六月初港股開始反彈,怎料來個特朗普中國貿易戰,拖累到環球股市下挫。再加上美國加息,人民幣下跌,令到環球投資氣氛欠佳。中國股市本想搶香港的生意,推出CDR,飲頭啖湯。小米是CDR目標之一。本來小米CDR計劃比香港早一天上市,借內地股市散戶之力來支撐香港的小米股價。可是中國証監比港交所嚴厲得多,例如市盈率不可以高過23倍等,令到小米CDR臨門脫腳。因此一隻股份要成功上市,也要靠天時,地利及人和。這方面小米錯過今年最好上市的時間,在六絕月招股未必是最好的時間。

同股不同權首隻新股申請上市

上星期一4月30日,港交所正式開始接受同股不同權股的上市申請。這次港交所寄以厚望,藉以更有效和美國交易所競爭,不讓一些新經濟股,跑到美國上市,肥水不流別人田。在2014年香港仍不能接受同股不同權的股票上市,結果阿里巴巴走到美國上市,是當年最大集資額的新股,不單投資銀行豐厚的保薦費用流失美國,香港也失去了每天相等於600億港元的交易量,是香港股市每天交易量的一半。失去了一單大生意,港交所一直遊說香港政府開綠燈,證券界為了多造生意,全力支持。四年後,反對同股不同權的香港證監會也讓步,同意開綠燈。經過一年諮詢,結果四月底開始接受申請。第一隻用同股不同權新例申請上市的是小米。小米由雷軍在2011年創立,當時是第一間手機公司用互聯網直銷。當時智能手機售價是4千元,但小米以物美價廉爭市場,和高價手機同樣功能的小米手機,只售2千元。當時小米成為內地最搶手的智能手機,喜好者需要以溢價去和炒家買小米手機。由2011年到2013年,小米是內地最紅的手機,及科網手機公司,雷軍成為明星老闆。雷軍當時沒有趁熱潮申請上市,卻想把公司規模擴大後才上市。這段時間小米也經歷風風雨雨,小米被其他品牌追上,Oppo,Viva等學小米銷售方法,迎頭趕上。華為以高端手機成功佔了領導地位。小米在全球市場佔有率,是排第四。雷軍等到小米達到一定規模,及香港推出同股不同權後才申請上市。初步上市的數據,令人咋舌。小米的估值為一千億美元,約七千八百億港元。集資一百億美元,約七百八十億港元。2017年的收益為1412億元,帳面扣除商譽後虧損541億元。但若撇除非現金項目,2017年盈利為66.1億元。市盈率為118倍,遠高於騰訊的41倍及阿里巴巴的52倍。雷軍強調小米是新經濟股,而不是手機製造商。按小米公佈的數據手機銷售佔公司收市的70.3%。雷軍更強調小米手機的毛利率會維持在5%,不會謀取暴利。互聯網業務佔集團總收入的8.6%,但毛利率高達60.2%,佔整體毛利的39.3%。其手機操作系統有1.9億活躍用戶,每個用戶貢獻57.9元人民幣。這活躍用戶群是小米的投資亮點,因此需要用新經濟股來估值。現全球最賺錢的手機生產商是蘋果,其市值為9千億美元。股價創新高後,市盈率仍然只是17倍。最近一年營業額為2475億美元,純利為559億美元。蘋果手機的毛利率達到40%,而小米只有5%。香港上市的聯想,市盈率為9.5倍,市值為430億元。小米的估值可以說是非常昂貴,遠高於最賺錢的蘋果及香港上市的聯想。如果要以新經濟股來估值,那麼118倍市盈率也遠高於騰訊及阿里巴巴。令一個最主要的問題是同股不同權,小股東沒有權力去影響公司決策,沒有保障。雷軍擁有集團超過50%投票權,是有絕對決策權。同股不同權企業,如果是好像阿里巴巴和谷歌等經營得好,投資者賺錢,不會有問題。但如果經營不善,好像電動汽車德士拉,就非常不利。德士拉本來公佈今年會扭虧轉盈,但是車型3生產出現問題,不能達到生產目標,今年第一季燒錢10億美元,手上現金只有30億美元,今年內需要集資。最近一次電話會議,當分析員問公司現金流及集資問題,主席Elon Musk向發問的分析員發脾氣,指分析員提問boring and bonehead,完全避開公司面對最嚴峻的問題。德士拉若不能大量生產車型3,把公司扭虧轉盈,公司的生存也有問題。但是因為Elon Musk在同股不同權下,有絕對控制權,小股東是無能為力,不可以轉換管理層。這就是在同股不同權制度下,新經濟股對小股東不利的最核心問題。現時港交所,證監及香港政府,都沒有任何解決對策,來保障小股東的利益。

味千拉麵雞年最後一天出了盈警

味千(538.hk)在雞年最後一天下午發出盈利警告:“合夥企業之普通合夥人已知會Ajisen Investments,由於百度外賣與餓了麼(在中國運營之類似外賣業務)合併(「合併」),投資將予以變現,而Ajisen Investments將從合併代價中獲支付合共20,160,000美元,包括(i) 11,760,000美元現金;及(ii)合併後從事外賣業務之集團公司之控股公司之價值8,400,000美元的股份。”“誠如本公司日期為二零一五年七月三十日之公告所披露,Ajisen Investments作為有限合夥人向合夥企業投資60,000,000美元,而合夥企業之目的為參與對百度外賣之投資。於二零一六年十二月三十一日,本集團就投資錄得指定為透過損益按公平值入賬之金融資產公平值收益約人民幣646百萬元(「未變現收益」)。根據普通合夥人提供之上述資料,本集團預期將撥回未變現收益及由於合併及變現投資錄得指定為透過損益按公平值入賬之金融 資產之進一步公平值虧損,而有關虧損將於本集團截至二零一七年十二月三十一日止年 度之年度業績中全面反映。”該盈警沒有直接披露具體虧損數字。但如果以味千向百度外賣投入成本6,000萬美元計算,現在只能收回合併後公司股份和現金共2,016萬美元,實際虧損3,884萬美元。在加上之前在財報上確認過有關百度外賣的公平值收益約人民幣6億4,600萬人民幣,粗略估計味千需要在2017年12月31日為止的年度財報,反映股東應佔對百度外賣的投資虧損約7.5億人民幣。味千對百度外賣的投資,簡直就是一年天堂,一年地獄。2016年味千確認了公平值變動收益人民幣6億4,600萬,2017年估計就百度外賣確認7.5億的股東應佔虧損。2016年味千全年溢利人民幣7億7千萬。味千的業績就應為百度外賣的評估值改變導致2016和2017年的利潤在大賺與大虧之間來回。人民幣7.5億虧損佔味千於2017年6月30日的本公司股東應佔權益人民幣33億的約23%。金額上非常重大。那雞年最後一天出盈警是否合適呢?我們回帶看看事情的發展:從2017年8月21日,味千發出自願性公告:“根據近期於市場上的消息,本公司一項指定為透過損益按公平值入賬之金融資產存在一定程 度的不確定性,惟由於缺乏公眾可獲得的明確資料,本公司目前未能就該指定為透過損益按公平值入賬之金融資產的公平值作出合理的重新評估,因此本公司在即將於二零一七年八月 底前公佈的本集團截至二零一七年六月三十日止六個月之未經審核綜合管理賬目中,將對此 項指定為透過損益按公平值入賬之金融資產的公平值維持不變 (與二零一六年十二月三十 一日止相比)。”於2017年8月23日,味千公佈了2017年6月30止六個月的半年業績,在2017年6月30日的資產負債表中,百度外賣賬面值和2016年12月31日不變。這和之前提及的8月21日披露的處理方法一致。於2017年8月24日,餓了嗎和百度外賣宣布合併。網上有許多有關交易對價估值的報導。味千一直沒有對合併細節和對其損益表的影響做出公告,直至到6個月後,2018年2月15日發出的盈警。在味千有關百度外賣最新估值的披露,都在2017年8月21和23日。直至到2018年2月15日才有更新。真是不知道味千作為百度外賣的小股東,是不是2018年才知道交易的對價和細節,才可以在2月15日(宣布合併後差不多半年後)算出百度外賣和餓了嗎的合併對對損益表有重大虧損?這麼重大的虧損,有沒有可能可以早一點公告呢?作者未持有味千股份。如果數字上有出入或者思路不對,歡迎指正研究。